板块表现：跑输大盘，包装印刷细分板块表现良好

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业绩短期承压，市场反应较为充分。截至2023年5月底，SW轻工制造板块下跌4.86%，沪深300下跌1.89%，轻工制造板块落 后大盘2.97个百分点，在申万一级行业中排名第19位，表现较弱，主要系终端消费需求释放不及预期以及企业订单及产能释放 不充分，固定费用未摊薄导致2023Q1板块业绩承压。

包装印刷子行业表现良好，其他细分子版块表现均较弱。截至2023年5月底，轻工制造细分子行业造纸、包装印刷、家居用品、 文娱用品分别-6.77%、+2.72%、-7.49%、-8.82%，其中，包装印刷板块跑赢沪深300指数4.61pct，其他细分子行业则均跑输 大盘。

板块表现：估值、公募基金持仓比例均处于历史低点

目前板块估值处于历史底部水平。截至2023年5月底，轻工制造板块PE_TTM(剔除负值）为22.59倍，自2011年1月1日以来， 轻工制造板块PE_TTM（剔除负值）平均值为31.90倍，中位数为28.36倍，目前板块估值水平处于15.40%分位点，板块估值处 于历史底部水平。

公募基金持股比例处于历史低点。截至2023Q1，轻工制造板块公募基金持股比例为0.59%，自2010Q1以来板块公募基金持仓 比例中位数为0.83%，持仓比例处于历史低点。细分板块看，截至2023Q1，包装、家居、造纸、文娱分别持股0.05%、0.36%、 0.15%、0.04%，自2010Q1以来板块公募基金持仓比例中位数分别为0.09%、0.45%、0.15%、0.07%。

板块业绩：基本面触底，业绩改善可期

基本面触底，2023Q2业绩确定性强。2022年轻工制造板块收入为6063亿元，同比+1.96%；归母净利润为253亿元，同比32.41%。2023Q1单季度板块收入为1266亿元，同比-8.38%；归母净利润为50亿元，同比-27.67%，收入同比承压，同比 降幅略有扩大，主要为2022Q4终端消费客流下滑、需求释放、企业排产节奏放缓，利润端下滑幅度大于收入端，主要为年 初以来随着下游消费需求的释放，各大家居企业加大对客流的抢夺，但由于订单及产能释放不充分，固定费用未摊薄，短期 有所承压。板块基本面触底，展望Q2，细分子行业家居公司在手订单水平较高，对Q2业绩形成支撑，且成本改善态势明确， 基本面边际向上可期。

在手订单充足，618大促积极布局

在手订单充足，对Q2业绩有支撑。年后以来地产销售逐步恢复，企业生产、物流、营销以及家居消费需求释放等，各家公司加 大促销力度，借助开门红、315大促、经销商峰会等活动，且营销模式不断创新，实现流量的不同抢夺，并快速将其转化为订单， 从领先企业的在手订单看，头部企业在手订单保持较高水平，对Q2业绩有所支撑。

618大促进行时，全域营销加速抢抓客流。618大促活动期间为家居行业Q2传统促销旺季，今年618大促作为疫后的第一个年中 大促，各家家居企业积极备战618，线上线下深度融合，全域营销加速，抢占市场、拉动销售，进一步扩大市场影响力。从本轮 618大促来看，家居直播卖货逐步成为标配，消费者对于家居产品品质和舒适度以及个性化等要求逐步凸显。

竣工端表现较好，家具类零售温和复苏

竣工端延续靓丽修复，销售端有所回暖。2023年以来竣工端延续逐月修复趋势， 2023年1-4月住宅竣工面积累计同比+19.20pct，竣工端表现靓丽；销售面积持 续改善，2023年1-4月商品住宅销售面积累计同比+2.70pct，新建商品房销售市 场继续向好。

4月家具类零售温和复苏。对地产后周期家居板块而言，家具零售渠道订单有所受 益修复，2023年4月家具类零售额累计同比+4.3%，呈温和复苏趋势，此外， 618大促进行，各大家居公司积极备战，全域营销积极抢占市场份额。

存量房&二手房需求释放，整装渠道抢占先机

存量房&二手房翻新需求释放，将成为主要家居消费需求。据奥维云网，2023年全国预计竣工交付项目约3500个，体量约300万套，竣 工交付拉动家居行业需求。此外，二手房装修、改善型装修和局部装修逐渐成为装修市场上不可小觑的消费需求，预计2023年二手房市 场整体成交规模超300万套，而老房翻新方面，以全国城镇住宅3.6亿套，年2%翻新率计算，每年将有约720万套装修需求。存量房以及 二手房消费需求市场陆续释放，将持续驱动家居行业发展。

整装风潮起，头部家居公司积极布局。家居行业消费客流愈加分散，各家公司多维开拓新渠道和新模式，赋能终端拓宽引流入口。其中， 整装需求迭起，各家家居公司积极布局整装渠道，索菲亚于2019年切入整装渠道，2022年整装渠道收入同比+115%，增长迅速；欧派 于2018年开始试点推进整装大家居，目前也形成了欧派+铂尼思双品牌；志邦也于2022年发布“超级邦”装企服务战略，发力整装渠道。

文化办公用品零售端复苏，功能性镜片需求旺盛

线下客流恢复，文化办公用品零售端复苏。2023年4月文化办公用品零售额同比-4.90%，自去年10月以来保持下滑态势，但是从终端来 看，年后以来购物中心和校边店等终端线下消费场景持续修复，终端客流有所增加，文化办公用品零售端保持稳步复苏态势，龙头企业 晨光3月开始逐步恢复，从而带来2023Q1传统主业收入恢复同比个位数增长，传统主业逐步复苏。

功能性镜片需求旺盛，国内镜片市场快速发展。高近视率提高了镜片市场的功能性镜片及高折射率镜片的需求，青少年近视防控问题则 催化了青少年近视管理镜片的发展，2021年头部镜片厂商推出功能性镜片明星产品，市场需求旺盛，据艾瑞咨询，2021年镜片市场规模 约345亿元，预计2025年市场规模突破470亿元。从明月镜片表现看，自春节后，线下客流恢复，配镜需求得到快速释放，公司2023Q1 收入端恢复高增（22Q3/22Q4/23Q1收入同比+21.93%/+1.62%/+26.00%），收入增长表现强势。

B2B办公集采业务景气发展，行业空间巨大

B2B办公集采业务景气发展，空间巨大。据齐心公告，根据2023年3月中国物流与采购联合会，2022年我国公共采购的交易规模和质量 效益均明显提升，数字化转型获得快速发展，其中超过三成的国企数字化采购比例超过50%。2022年我国公共采购和公共资源交易规模 继续提升，其中，全国国有企业采购招标总额超过38万亿元，行业空间巨大，晨光科力普、齐心等头部公司聚焦政府、央国企、金融客 户等优质大客户，业务层面加强MRO供应链、营销礼品、员工福利等高毛利率业务拓展，科力普收入保持高增，且净利率逐步提升， 2022年科力普收入同比+41%，净利率提升至3.4%，2023Q1继续保持两位数增长；齐心由于去年及今年Q1持续优化客户结构，加大对 客户回款，业绩短期承压，但其应收账款大幅下降，且经营活动现金流表现靓丽，经营质量提升明显，期待高质量发展。

板块业绩承压，利润端降幅同比收窄

板块业绩短期承压，利润端降幅收窄。2022年造纸板块收入为2021亿元，同比+9.13%；归母净利润为40亿元，同比-69.14%，需 求刚性，收入稳健增长，但受主要原材料木浆价格高位影响，成本承压导致利润端大幅下滑；2023Q1单季度板块收入为442亿元， 同比-7.92%；归母净利润为0.76亿元，同比-96.57%，收入端承压，主要系下游终端市场需求整体恢复较弱；利润承压，但同比降 幅收窄，主要为随着海外浆厂陆续投产、国内浆纸一体化持续推进，木浆价格下行带来盈利向上。

纸企收入表现稳健，利润普遍承压

各品类纸企收入表现稳健，利润端普遍承压。分品类看，特种纸、文化纸、生活用纸等纸企收入表现稳健，主要得益于特种纸下游 需求分散，而文化纸、生活用纸则需求相对刚性；而利润端则普遍承压，主要受上游原材料价格高位运行、市场竞争激烈等影响， 虽各家原材料库存周期存在一定差异，2023Q1毛利率仍处于筑底阶段，但上游木浆价格持续回落，今年包括文化纸、特种纸、生活 用纸在内的木浆系纸毛利率改善态势确定，其中，太阳等领先纸企持续推进国内浆纸一体化，进一步降低海外原材料对业绩影响。

木浆供应面充裕，浆价大幅下行

木浆供应面充裕，内外盘报价大幅下调。据Fastmarkets RISI，UPM、Arauco等新增产能释放，且未来3年全球阔叶浆、针叶 浆等新增产能规模较大，供应面持续充裕，而需求端目前来看整体偏弱，且另外部分国内造纸企业加快浆纸一体化进程，对外 依存度或有所下降，木浆外盘内盘价格今年以来尤其是Q2大幅下行，截至目前，漂针浆、漂阔浆CFR到岸价分别为680、510 美元/吨，分别较年初下降240、310美元/吨，下降幅度分别为26%、38%；国内针叶浆、阔叶浆现货价分别为5250、 4050元 /吨，较年初分别下降2080、2350元/吨，下降幅度分别为28%、37%，浆价大幅下行，木浆系纸种成本端有望改善。

供需格局改善有限，大宗纸价格承压

文化纸价格有所松动，短期处于探底阶段。2023年年初铜版纸、胶版纸出厂价分别为5963、6700元/吨，白卡纸市场价为6052.5元/吨，截止2023 年5月26日铜版纸、胶版纸出厂价分别为6100、6800元/吨，白卡纸市场价为4810元/吨。2023年3月以来，铜版纸、胶版纸价格稳中偏弱，3月上旬 各省教辅教材、出版社招标订单陆续投放，加之部分党建订单释放，出厂价以坚挺为主。进入3月下旬，一些中小纸厂接单情况转弱叠加浆价下行， 价格有所松动。白卡纸方面，预计新增产能释放&市场整体需求偏弱&纸浆价格承压，白卡纸市场价走势持续下行，短期市场仍处于探底阶段。

收入端承压，利润端同比降幅收窄明显

收入端略有承压，利润同比降幅收窄。2022年包装印刷板块收入为1263亿元，同比+1.73%；归母净利润为47亿元，同比-34.53%， 全年来看，包装印刷板块收入增长较为稳健，受原材料价格波动影响，利润端有所承压。2023Q1单季度板块收入为273亿元，同比 -7.88%；归母净利润为15亿元，同比-7.62%，收入端承压主要系2022Q4终端接单及交付有所放缓，但得益于原材料价格高位回落、 部分智能化工厂推进以及降本增效等举措，利润端同比降幅收窄明显。随着终端消费陆续恢复、原材料价格下行，板块收入及利润 有望双升。

个股业绩表现分化，龙头业绩平稳

业绩表现分化，龙头业绩平稳。我们选取纸包装、金属包装行业领先企业看，业绩表现相对分化，其中，纸包装中受益于无菌包装 行业国产化替代趋势，公司增加产线提高产能利用率以及产品品类拓展，新巨丰收入增长强劲，且利润端受益于产品结构持续优化， 上游原纸、铝箔、聚乙烯等原材料价格进入下行通道表现靓丽；另外，裕同、宝钢、N兴等通过抢占大客户份额，新客户放量，收 入平稳增长，但利润端均有所承压，主要为竞争激烈以及上游包装纸、铝材、马口铁价格整体高位影响。

金属包装：成本压力有所释放，业绩改善可期

23Q1业绩有所承压，原材料价格同比下滑。据中国 包装联合会数据显示，2023Q1金属包装行业收入 349.49亿元，同比-4.64%，主要系2022Q4终端订 单接单及交付放缓。从原材料方面，金属包装原材料 铝材、马口铁等价格保持平稳，其中，以铝期货结算 价为例，截至2023年5月底，铝期货结算价为1.80万 元/吨，较年初略有下滑，较去年同期下降14%，对 金属包装行业而言，成本端压力有所释放，利润端有 所受益。

纸包装：收入短期承压， 终端需求稳健复苏

收入短期承压，社零稳健恢复。2023Q1纸包 装行业收入同比有所下滑，下游需求来看， 2023年4月份，社会消费品零售总额34911亿 元，同比+18.4%，社会消费稳健复苏势头不 改，其中，除汽车以外的消费品零售额 31290亿元，同比+16.5%，必选消费品类保 持稳健，可选消费有明显改善，另外，涉及 服务、出行、个人生活提升等方面的分项均 迎来较强增长，预计下游需求的稳健复苏有 望带动纸包装行业整体成长。

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