（报告出品方/作者：浙商证券，邱世梁、周艺轩）

1.1 领跑 IC 设计领域，国内首家上市 IC 设计公司

IC 设计领跑者，深耕二十余载，技术沉淀深厚。公司从事超大规模集成电路的设计、 开发、测试业务，并为客户提供系统解决方案。公司于 1998 年 7 月在复旦大学逸夫楼成 立，于 2000 年 8 月成功在香港创业板上市，是国内成立最早、也是第一家上市的股份制集 成电路设计企业。2014 年公司转香港主板，2021 年登陆上交所科创板，形成“A+H”资本 格局，在二十多年的发展中稳步前行。

1.2 管理团队多为技术背景出身，行业经验丰富

始于复旦大学源远流长，人才、研发资源丰富。公司前身是复旦高技术公司，芯片设 计业务早在 1993 年复旦大学成立复旦高技术公司时已开展。在完成多项 IC 产品的设计 后，复旦高技术成立上海复旦微电子，进一步开发及销售产品。公司成立后，复旦大学不 断为公司提供技术、人才上的支持，至今仍保持稳定、良好的合作关系。 多方持有股权，员工持股激励研发人员。截至 2023 年 4 月，公司第一大股东为上海复 旦复控科技产业控股有限公司，持有公司 13.42%股份，实控人为上海国资委。上海复芯凡 高集成电路技术有限公司（前上海高技术公司改名）为公司第二大股东，持有公司 13.07% 股份，为复旦大学全资控股。目前公司无控股股东和实际控制人。员工持股平台目前共持 有公司 0.32%的股份，参与者除主要管理者皆为核心技术人员。

管理人员多数毕业于复旦，技术背景深厚，管理经验丰富。公司董事长蒋国兴先生为 教授级高级工程师，复旦大学计算数学专业本科学历，曾任复旦大学产业化与校产管理办 公室主任、上海复旦复华科技股份有限公司副董事长、总经理；总经理兼执行董事施雷先 生为复旦大学管理科学专业硕士、教授级高级工程师，曾任上海市农业投资总公司发展部 副经理、上海太平洋商务信托公司总经理、上海市商业投资公司任职、上海市商业投资 （集团）有限公司总经理助理、副总经理、总经理、董事长。5 名公司的核心技术人员均 有深厚技术背景。

1.3 产品线齐全，下游应用领域丰富

公司产品线齐全，下游应用领域丰富。公司在国内芯片设计企业中产品线较广，现有 安全与识别芯片（业务占比 27.58%）、非挥发存储器（业务占比 26.57%）、智能电表芯片 （业务占比 16.80%）、现场可编程门阵列（FPGA）（业务占比 22.07%）四大类产品线，并 通过控股子公司华岭股份为客户提供芯片测试服务（业务占比 6.18%）。 安全与识别芯片：复旦微电安全与识别产品线依托自主研发的射频、存储器和安全防 攻击技术，已形成了 RFID 与传感芯片、智能卡与安全芯片、智能识别设备芯片等多个产 品系列。产品覆盖存储卡、高频/ 超高频标签、NFC TAG、接触式/非接触式/双界面智能 卡、安全 SE 芯片、安全 MCU 芯片、非接触读写器机具以及移动支付等数十款产品，是国 内安全与识别芯片产品门类较为齐全的供应商之一。

非挥发存储器：复旦微电的存储芯片产品线可提供多种接口、各型封装、全面容量、 高性价比的非挥发存储器产品，目前主要产品为 EEPROM 存储器、NOR Flash 存储器和 SLC NAND Flash 存储器，具有多种容量、接口和封装形式，整体市场份额居国内前列。

智能电表 MCU ：MCU 是电子式电能表智能电表的核心元器件，可实现工业和家庭用 电户的用电信息计量、自动抄读、信息传输等功能；低功耗通用 MCU 产品可应用于智能 电表、智能水气热表、智能家居、物联网等众多领域。

FPGA 芯片：FPGA 名为现场可编程门阵列，是一种硬件可重构的集成电路芯片。 FPGA 拥有软件的可编程性和灵活性，在 5G 通信、人工智能等具有较频繁的迭代升级周 期、较大的技术不确定性的领域，FPGA 是较为理想的解决方案。公司是国内 FPGA 领域 技术较为领先的公司之一。

集成电路测试服务：公司通过控股子公司华岭股份为客户提供从芯片验证分析、晶圆 测试到成品测试的集成电路测试服务整体解决方案，集成电路测试的具体内容包括晶圆测 试及成品测试。测试能力广泛覆盖移动智能终端、信息安全、数字通信、FPGA、CIS、金 融 IC 卡、汽车电子、物联网 IoT 器件、MEMS 器件、三维高密度器件以及新材料、新结 构等众多产品领域。

1.4 业绩高速增长，各产品线维持高毛利

营收和净利润持续高速增长。2017-2022 年，公司营业收入从 14.50 亿元增至 35.39 亿 元，5 年 CAGR 为 19.54%；归母净利润从 2.29 亿元增至 11.17 亿元，5 年 CAGR 为 37.26%。2019 年因下游市场需求下滑，存货跌价准备增加叠加研发费用增加，公司曾出现 亏损，2020 年~2021 年，受益于全球半导体行业景气周期，公司扭亏为盈，业绩高速增 长。2022 年以来，全球芯片转为结构性紧缺。消费电子芯片价格下行明显，公司在工业级 产品、消费、高可靠等应用场景积极开拓市场，实现营业收入同比增长 37.31%，归母净利 润同比增长 109.31%。

综合毛利率和净资产收益率持续增长，四大产品线毛利率进一步提升。2022 年公司综 合毛利率达到 64.67%，净资产收益率达到 28.48%，两项均创历史新高。FPGA 芯片业务高 毛利率几乎不变，安全与识别芯片、非挥发性存储器及智能电表芯片产品线毛利率同比均 不同幅度增长。

2.1 FPGA 最大特点是现场可编程性

FPGA 是一种集成电路芯片，最大特点是现场可编程性。FPGA 于 1985 年由赛灵思创 始人之一 Ross Freeman 发明，并在现有的可编程器件（如 PAL、GAL、CPLD 等）的基础 上进一步发展而来。FPGA 主要由可编程 I/O 单元、可编程逻辑单元、可编程布线资源等组成。作为专用集成电路（ASIC）领域中的一种半定制电路，FPGA 可以根据使用者的需求 通过配套 EDA 软件多次重复编程配置以实现特定功能。

FPGA 具备灵活性高、上市时间短和应用开发成本低等优势，地位显著提升。1) 灵活 性高：FPGA 可以通过编程执行 ASIC 能够执行的任何逻辑功能，即随时改变芯片功能，在 技术还未成熟的阶段，这种特性能够降低产品的成本与风险。2)上市时间短：FPGA 是专 用电路中开发周期最短、应用风险最低的器件之一，对 FPGA 编程后即可直接使用，无须 经历三个月至一年的芯片流片周期，为企业缩短了产品上市时间。3) 应用开发成本低：相 较 ASIC 方案，FPGA 方案几乎没有固定成本，在使用量小时采用 FPGA 方案无须一次性支 付几百万美元的流片成本，同时也不用承担流片失败的风险。地位提升： FPGA 芯片早期 在部分应用场景是 ASIC 芯片的批量替代品，近年来随微软等头部互联网企业数据中心规 模扩大，FPGA 芯片应用范围持续扩大。

2.2 通信和工业是国内 FPGA 主要应用领域

2.2.1 FPGA 应用场景广泛，市场空间广阔。

FPGA 应用场景广泛，市场空间广阔。因为高灵活性、应用开发成本低和上市时间短 等优势，FPGA 芯片在网络通信、工业控制、数据中心、汽车、消费电子和人工智能等领 域有广泛的应用场景。根据 Frost&Sullivan 数据，2022 年全球 FPGA 市场规模为 79.4 亿美元，2025 年将达到 125.8 亿美元，CAGR 为 16.6%；2022 年中国 FPGA 市场规模为 208.8 亿元，目前占到全球市场比重约 37%，2025 年将达到 332.2 亿元，CAGR 为 16.7%。

2.2.2 国内市场主要集中在通信和工业，以中低端制程和低逻辑单元容量为主

通信和工业是 FPGA 在中国的主要应用领域。FPGA 芯片在下游应用领域非常丰富， 包括工业控制、网络通信、消费电子、数据中心、汽车电子、人工智能等领域，其中通信 和工业是在中国市场的主要应用领域。1）通信：根据 Frost&Sullivan 数据，2022 年 FPGA 芯片在中国通信领域的市场规模为 86.7 亿元，2025 年将达到 140.4 亿元，CAGR 为 17.4%。 2）工业：根据 Frost&Sullivan 数据，2022 年 FPGA 芯片在中国通信领域的市场规 模为 65.2 亿元，2025 年将达到 100.8 亿元，CAGR 为 15.6%。

国内 FPGA 市场以 28nm-90nm 制程和 100K 以下逻辑单元容量为主。1）按制程拆 分：目前 28nm-90nm 制程区间内的 FPGA 芯片由于较高性价比和较高良品率占据了市场的 主要地位。根据 Frost&Sullivan 数据，2019 年中国 FPGA 市场主要以 28nm-90nm 制程为 主，占比为 63.3%。随着对更低功耗、更小面积和更高性能的需求增长，28nm 以下制程的 FPGA 芯片预计将快速发展。2）按逻辑单元拆分：目前 100K 以下逻辑单元的 FPGA 芯片 仍是市场需求量最大的部分，其次为 100K-500K 逻辑单元部分。根据 Frost&Sullivan 数据，2019 年中国 FPGA 市场主要以小于 100K 和 100K-500K 的逻辑单元容量为主，占比分 别为 38.2%和 31.7%。

2.3 国外三家厂商近乎垄断，国产替代需求迫切

全球和中国的 FPGA 市场近乎被国外厂商垄断，国产替代需求迫切。全球的 FPGA 市 场近乎被三大巨头 Xilinx，Intel（Altera），Lattice 垄断，根据中商产业研究院的数据， 2021 年 CR3 在全球超过 90%；根据 Frost&Sullivan 数据，2019年海外三大厂商在中国市场 份额合计约 96%，预计至今外资占比仍较高。这些国外厂商在硬件设计和高端 EDA 软件 设计方面拥有起步较早的先发优势，并通过近 9000 项专利打造了牢固的知识产权壁垒，形 成了强大的产业生态链。集成电路行业是信息技术产业的核心，是支撑国家经济发展的战 略性、基础性和先导性产业。目前国内的 FPGA 厂商主要有复旦微电、紫光同创、安路科 技等厂商，相比之下中国市场的 FPGA 国产厂商份额较小，国产替代需求紧迫。

国内 FPGA 主要玩家以复旦微电、安路科技和紫光同创为主，最高产品制程均达 28nm 及以上，主力销售产品集中在更低制程。复旦微电成立时间最早，各家技术储备不 同，发展路径和目标市场也不同。如紫光同创是国内唯一一家覆盖高端、中端、低端等多 层次 FPGA 市场应用需求的厂商，产品覆盖通信网络、信息安全、人工智能、数据中心、 工业与物联网等领域；智多星拥有 28nmFPGA 产品 Seal5000 系列，还拥有国内最早从综合 到布局布线全流程自主开发的 FPGA 软件海麒 HqFpga。国产厂商最高产品制程均达 28nm 及以上，主力销售产品集中在更低制程。

政策大力支持 FPGA 芯片产业国产化。集成电路行业是信息技术产业的核心，是支撑 一个国家经济发展的战略性、基础性和先导性产业，其发展程度是一个国家科技发展水平 的核心指标之一。FPGA 芯片产业是其中一个重要的子产业，持续获得政策高度支持。

2.4 公司为 FPGA 领先厂商，国产替代背景下将深度受益

2.4.1 FPGA 业务营收和均价高速增长

FPGA 营收和均价高速增长，占比不断提升，毛利率持续保持高水平。公司 FPGA 及 其他产品业务的销售收入从 2018 年的 1.55 亿元增长至2022 年的 7.81 亿元，2021 年、 2022 年增速分别为 109.31%、82.90%，占主营业务比例从 10.96%提升至 22.25%。公司 FPGA 及其他产品业务的均价从 2018 年的 2.43 元/颗增长至 2022 年的 17.05 元/颗，增长超 7 倍以上，2021 年、2022 年增速分别为 140.00%、151.79%。公司 FPGA 及其他产品业务的 毛利率始终维持在高位，2022 年为 84.70%，远高于公司其他业务。

2.4.2 优势 1：公司最早推出亿门级 FPGA 产品，提前卡位 28nm 赛道

领先 FPGA 芯片设计厂商，最早在国内推出亿门级 FPGA 产品。公司拥有千万门级 FPGA、亿门级 FPGA 及 嵌入式可编程器件芯片 PSoC 共三大系列数十款产品，具备全流 程自主知识产权 FPGA 配套 EDA 工具 ProciseTM。公司自 2004 年开始进行 FPGA 的研 发，于 2016 年发布了采用 65nm 工艺制程的千万门级 FPGA 产品，于 2018 年二季度率先 发布国内最早研制成功的 28nm 工艺制程的亿门级 FPGA 产品（SerDes 传输速率达到最高 13.1Gbps），于 2022 年开展十亿门级 FPGA 研发工作。同时，公司的拥有国内首款推向市 场的 28nm 工艺制程的嵌入式可编程 PSoC 产品，是国内领先的可编程器件芯片供应商。

2.4.3 优势 2：FPGA 芯片性能处于国产厂商领先水平

公司 FPGA 芯片性能处于国产厂商领先水平。工艺制程、门级规模及 SerDes 速率是 评价 FPGA 产品性能的重要指标。公司 FPGA 芯片主要制程为 65nm 及 28nm 制程，并已开 启 14/16nm 工艺制程的 10 亿门级 FPGA 产品的研发；65nm 制程产品门级规模为千万门 级，28nm 制程产品门级规模为亿门级；28nm 制程产品最高支持 13.1Gbps X 80 通道。在 国产厂商中处于领先水平。

2.4.4 优势 3：亿门级 FPGA 成功导入，客户资源丰富 亿门级

FPGA 进展顺利，国内数百家客户已导入产品。公司于 2018 年推出亿门级 FPGA 产品，2019 年正式向市场导入，2020 年公司的前五大客户中有四家已导入公司亿门 级 FPGA 产品。截止 2021 年底，公司累计向 300 家客户销售 28nm 工艺制程的 FPGA 产 品。亿门级 FPGA 产品进展顺利，将在未来持续助力公司业绩增长和毛利率增长。

2.4.5 优势 4：持续高研发投入，积极研发十亿门级 FPGA

研发费用持续领先同行，积极研发十亿门级 FPGA。公司保持高研发费用投入，2022 年研发费用达 7.35 亿元，研发费用率为 20.95%，2018-2022 年公司研发费用在国内同比公 司中持续保持领先。目前公司正在积极开展 14/16nm 工艺制程的十亿门级产品的开发，确 保公司在国产可编程器件领域技术上的领先地位，不断提升产品竞争力，赢得客户的品牌 忠诚度。

国产替代大背景下，公司有望深度受益。由于起步较晚，我国 FPGA 研发基础相对薄 弱，研发人员稀缺。现如今在国产替代大背景下，公司背靠复旦大学，集中人才加速攻克 技术难点。随着公司在十亿门级 FPGA 产品的研发进程持续推进，公司有望填补国产厂商 在高端 FPGA 领域的空白，未来将深度受益于国产替代机遇。

3.1 安全与识别芯片：产品线丰富，是公司主要营收来源

3.1.1 安全与识别芯片：公司第一收入来源，产品线丰富

安全与识别芯片是公司最主要收入来源，量价稳定增长。安全与识别芯片是公司主营 业务中占比最大的业务，营收从 2018 年的 6.90 亿元增长至 2022 年的 9.76 亿元，2022 年增 幅为 12.67%；占主营业务的比例从 2018 年的 48.80%下降至 27.80%。2022 年安全与识别 芯片销量为 17.46 亿颗，同比增长 14.91%，均价为 0.56 元/颗。

安全与识别芯片产品线多样化，智能卡与安全芯片占比最大。公司的安全与识别芯片 主要分为 RFID 与存储卡芯片、智能识别设备芯片和智能卡与安全芯片，产品线广泛。其 中智能卡与安全芯片占比最大，2020 年实现营收 3.58 亿元，占比为 58.80%。

3.1.2 RFID 与存储卡芯片：物联网发展推动市场规模持续增长

RFID 芯片是一种无线射频识别技术，可以无需接触读取数据。RFID 技术利用无线射 频识别技术，可通过无线电信号来识别目标并读写数据，无需机械或光学接触。相较于其 他感知技术，如二维码、条形码等，RFID 具有许多优势，如无需接触、可自动识别等。在 适用环境、读取距离、读取效率和可读写性方面，RFID 技术的限制相对较少。 物联网发展推动射频识别市场持续增长。RFID 作为物联网的子行业，位于感知层，是 实现物联网的前提和发展的基础。随着物联网的应用范围不断扩大，RFID 将成为重点发展 和主流的感知层技术。随着成本的下降，RFID 有望在高度智能化的社会中替代二维码、条 形码。目前，RFID 芯片已经广泛应用于零售、汽车电子标识、医疗保健、食品安全、纺织 洗涤、图书馆等多个领域。根据沙利文数据，2020 年全球 RFID 芯片市场规模为 15.93 亿 美元，16-20 年 CAGR 为 7.07%；2020 年中国 RFID 芯片市场规模为 52 .14 亿元，16-20 年 CAGR 为 9.15%。

公司的 RFID 芯片集中在高频和超高频频段，产品布局全面。公司的高频 RFID 产品 在耗材防伪、教育、游戏道具、无人零售、图书馆等领域市场份额领先，2020 年在国内非 接触逻辑加密芯片领域市占率超过 60%。同时，公司正在积极推广超高频 RFID 领域的 EPC 协议读写器芯片和标签芯片、双频测温芯片等产品，以期在 UHF RFID 领域实现新的 市场突破。

3.1.3 智能卡与安全芯片：公司产品国内领先，是公司重点发展方向

伴随通讯网络升级及 EMV 迁移，智能卡芯片行业迎来快速增长，中国为主要市场之 一。智能卡芯片是指粘贴或镶嵌于卡中的内置嵌入式 CPU 芯片，包括双界面 CPU 卡芯 片、非接触式/接触式 CPU 卡芯片等。近年来，智能卡由于拓展性、便捷性及安全性较 高，被广泛应用于各领域。中国智能卡产业经过多年发展取得了显著的成绩，现在已经成 为世界上最大的智能卡市场之一，金融、交通、通信、电力、社保和身份识别等是智能卡的主要应用领域。根据沙利文数据，2022 年全球智能卡芯片市场规模预计为 36.39 亿美 元，同比增长 3.82%，18-22 年 CAGR 为 2.71%；2022 年中国智能卡芯片市场规模预计为 121.22 亿元，同比增长 6.37%，18-22 年 CAGR 为 6.03%。

智能卡与安全芯片产品国内领先，是公司重点发展方向。公司的智能卡与安全芯片产 品支持多种安全加密算法，具有容量大、安全性高等特点，目前已陆续推出了多款接触 式、非接触式以及双界面 CPU 卡芯片，符合住建、社保、卫生、交通、金融等国家部委标 准，广泛用于证件、交通、社保、金融等领域，在国内智能卡领域处于领先梯队。自 2006 年推出首款非接触式 CPU 卡芯片 FM1208 以来，又陆续推出了 FM1216、FM1232、 FM1280 等多款产品，方便用户灵活应用。近年公司推出针对物联网的安全 SE 芯片和安全 MCU 芯片，在门锁、门禁、表具以及汽车 TBOX 等多个应用得到批量的使用。

3.2 非挥发存储器：均价高速增长，NOR Flash 收入贡献最大

3.2.1 非挥发存储器业务均价高速增长，NOR Flash 存储器营收占比最大

非挥发存储器应用领域广泛，公司产品线丰富。存储芯片是指利用电能方式存储信息 的半导体介质设备， 其存储与读取过程体现为电子的存储或释放，是应用面最广、市场比 例最高的集成电路基础性产品之一。非挥发存储器是存储器的一类，所存储的信息在电源 关闭后仍能长时间存在，不易丢失。公司的存储器分为 EEPROM，NOR Flash 及 SLC NAND Flash 三类，产品线可提供多种接口、各型封装、全面容量、高性价比的非挥发存储 器产品。

非挥发存储器业务收入高速增长，5 年内均价增长 3 倍。公司非挥发存储器业务营收 从 2018 年的 3.63 亿元增长至2022 年的 9.40 亿元，22 年增速为 30.41%，5 年 CAGR 为 26.87%；营收占比稳定，2022 年占主营业务比重为 27%，是公司第二大收入来源；2022 年非挥发存储器销量为 5.40 亿颗，均价为 1.74 元/颗，均价 22 年增速为 163.22%，实现 5 年增长 3 倍。

NOR Flash 存储器营收占比最大。公司的非挥发存储器主要分为 EEPROM 存储器、 NOR Flash 存储器和 SLC NAND Flash 存储器，在 2020 年的占比分别为 36.04%、 55.25% 和 8.71%。其中 NOR Flash 存储器营收占比最大，2020 年实现营收 2.82 亿元，增速为 81.49%。

3.2.1 EEPROM 存储器：市场持续扩容，公司是国内领先厂商

EEPROM 应用领域广泛，市场规模持续增长。EEPROM（Electrically Erasable Programmable read only memory）存储器是支持电可擦除的非挥发存储器，是一种即插即用 （Plug&Play） 的小容量可编写只读存储设。EEPROM 凭借其体积小、接口简单、高可靠 性、功耗低等优点，广泛应用于手机模组、消费电子、工业、通讯、医疗等应用领域。根 据赛迪顾问数据，预计 2022 年全球 EEPROM 整体市场规模为 8.69 亿美元，22 年增速为 4.20%，18-22 年 CAGR 为 5.03%。 公司在国产 EEPROM 厂商中排名前三。根据赛迪顾问统计数据，2018 年 STMicroelectronics、Microchip(Atmel)、聚辰半导体是全球前三名 EEPROM 厂商，公司占 有全球约 3.49%的市场份额，在国产厂商中排名第三。

公司 EEPROM 产品制程先进，多领域头部客户已导入。公司的 EEPROM 产品在工艺 节点方面已达到 0.13μm，基本达到该器件机理的物理性能极限，并与国际最先进的 EEPROM 制程处于相同水平。公司 EEPROM 产品包括 I2C 两线串行总线