IPO雷达｜冷酸灵母公司冲主板：经销商刚成立就变大客户，先分红“掏空”公司再募钱
记者|张乔遇
1996年，冷酸灵凭借广告语“冷热酸甜，想吃就吃”成为家喻户晓的牙膏品牌。27年后，冷酸灵牙膏再度因闯关资本市场走进大众视野。
近日，拥有冷酸灵牙膏品牌的公司重庆登康口腔护理用品股份有限公司(简称：登康口腔)向深交所主板递交了招股书。
本次上市，登康口腔预计募集资金6.60亿元，主要用于智能制造的升级建设及营销网络升级等。上市前，登康口腔先连续大手笔分红“掏空”公司，报告期各期(2019年至2022年上半年)的现金分红金额分别为3180.00万元、4873.85万元、1.52亿元和1.01亿元，合计3.34亿元，几乎与公司报告期合计净利润3.35亿元持平。
品类较少，冷酸灵线下销售额下滑
登康口腔产品包括成人、儿童口腔护理产品、电动口腔护理产品和口腔医疗和美容护理产品。2019年至2022年上半年，公司营收分别为9.44亿元、10.30亿元、11.43亿元和6.11亿元。其中牙膏收入(成人牙膏、儿童牙膏)分别为8.14亿元、9.02亿元、9.75亿元和5.23亿元，占收入比重分别为86.46%、87.79%、85.44%和85.81%。
不同于云南白药(000538.SZ)存在不少药品的批发零售收入，牙膏收入系登康口腔收入主力。产品相对单一的情况下，公司报告期综合毛利率均在41%-43%之间，高于云南白药、两面针(600249.SH)、倍加洁(【【QQ微信】】.SH)不到30%的毛利率，但低于拉芳家化(603630.SH)和薇美姿50%以上的毛利率。
据招股书披露，2021年公司成人牙膏单位成本为0.015元/克，若按一支牙膏100g计，公司牙膏出厂价为2.62元/支，成本1.5元/支。
据招股书披露，公司旗下拥有“登康”“冷酸灵”等知名口腔护理品牌，以及高端专业口腔护理品牌“医研”、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌“萌芽”等多个品牌。
而“登康”、“贝乐乐”等公司其余品牌仍依靠“冷酸灵”来获客。冷酸灵官方旗舰店售卖的产品中，“贝乐乐”、“医研”等牙膏品牌的前面都被加上了“冷酸灵”三个字
在招股书显示的“医研”品牌牙膏的产品图片中，也是将“冷酸灵”三个字放在了最大，最显眼的位置。对于消费者而言，公司所谓“登康”、“贝乐乐”等多个品牌似乎仍属于冷酸灵品牌系列。
相较之下，云南白药旗下也有如金口健、朗健、养元青、采之汲等个人健康护理产品品牌，但品牌标识更鲜明。
截至2022年8月，登康口腔与报告期各期前五大客户履行的9个重大销售框架合同中，7个合同涉及的货物为冷酸灵系列产品。报告期，登康口腔累计研发费用投入超过300万元的11个研发项目中8个系关于冷酸灵牙膏的研发。
根据尼尔森零售研究数据，冷酸灵品牌牙刷2021年线下市场零售额市场份额占比为4.25%，2017年-2021年“冷酸灵”品牌在抗敏感牙膏细分领域线下零售市场销售额占比一直稳定在60%左右，但近两年出现下滑。
图片来源：招股书 经销商刚成立就变大客户，原料采购下滑
公司构建了以经销模式、直供模式与电商模式为主的营销网络体系，报告期内经销模式占比均在80%左右。经销模式覆盖的终端渠道有部分KA渠道(包括连锁大卖场及连锁商超渠道)、分销渠道(包括中小型超市、社区店、日杂店等)、新零售以及特通渠道(包括母婴店等)。
上述营销网络体系下，公司客户较为分散，前五大客户销售规模占收入的比重在12%左右。界面新闻记者注意到，多家大客户成立时间较晚。
其中，经销客户龙泉驿区十陵街办欣茂日用品经营部是家个体工商户，成立于2017年12月，注册资金只有10元，在设立一年后就成为了公司前五大客户。登康口腔报告期对其的销售额分别为1731.19万元、2034.68万元、2270.18万元和1042.57万元。
图片来源：天眼查
另成立于2018年1月的星源(深圳)实业有限公司同样在2019年成为了公司的前五大客户，当期为登康口腔贡献1492.04万元销售额；此外，成都千牛星科技有限公司成立于2018年8月，于2020年成为公司前五大客户，2020年、2022年上半年为公司贡献2296.21万元、1117.28万元销售额。
实际上，消费者买到的冷酸灵牙膏并非都是登康口腔自己生产的。据公司披露，部分需求量较大的基础及预护平台牙膏，以及牙刷、电动牙刷等其他口腔清洁护理用品主要采用的是委托生产方式。公司基础平台及预护平台牙膏主要为冷酸灵经典抗敏感牙膏以及在此基础上开发的具有美白、护龈功效的产品。
图片来源：招股书
图片来源：招股书
报告期，公司牙膏产量(自产产量+委托生产量)分别为3.32万吨、3.43万吨、3.54万吨和1.94万吨，其中委托生产量占比分别为20.19%、25.74%、36.73%和51.56%。登康口腔称，2021年四季度起，由于公司启动生产区域改造升级，自身产能受限，委托生产采购规模有所增加。
采购上也因此发生了变动。2021年四季度之前，公司牙膏委托生产过程中所需的香精香料等关键原材料由公司提供给受托生产企业，其他通用及大宗材料由受托生产企业自主采购；2021年四季度起，为更好的保证委托生产产品质量，公司将牙膏生产所需的二氧化硅、山梨(糖)醇等大宗原材料改为由公司自主采购后提供给受托生产企业用于牙膏产品生产。
值得注意的是，2021年，登康口腔二氧化硅和山梨(糖)醇的采购数量却双双出现了下滑，下滑比例分别为11.81%和6.13%，但公司对此并未给出解释。
图片来源：招股书
有意思的是，公司牙刷产品委托给同行业可比公司倍加洁代工，但牙刷销售毛利率却更高，高出的价格纯靠公司的品牌溢价。
销售费用高企，成效几何？
报告期各期，登康口腔扣非后归母净利润分别为3851.39万元、7370.95万元、9689.34万元和5043.63万元。
十亿规模营收，最后却剩下不足1亿元的扣非后归母净利润，除了营业成本外，登康口腔每年销售推广费用的支出也不可忽视。
报告期各期，公司销售费用分别为2.76亿元、2.66亿元、2.79亿元和1.51亿元，公司销售费用主要支出在职工薪酬、广告宣传费和促销费用上。2021年，登康口腔的促销费用是上年的2.12倍，占当期销售费用的比例从上年19.64%提升至41.30%。
这部分促销费用主要包括电商费用、促销劳务费用、陈列对堆头费、促销物料领用及促销赠品费用，其中电商费用又包括电商推广费等。据招股书披露，登康口腔在淘宝/天猫投入的“直通车、超级钻展、引力魔方”等类型费用较多，2020年投入861.81万元，同比增长192.51%；2021年又同比增长74.71%。
推广效果如何？
公司在各电商平台实现的收入分成B2B模式和B2C模式，B2B模式下天猫超市2020年2021年收入分别同比增长72.65%、55.86%，整体增速较快；B2C模式下，公司天猫旗舰店同期收入增速分别为34.45%、8.39%，2021年的表现却不尽如人意。
从收入金额上看，天猫旗舰店收入在各个电商平台实现的收入中占比较高，2021年为35.65%，而天猫超市收入则相对较少，占比不到15%。
实际上，据公司解释，电商平台日益激烈的竞争下，登康口腔2021年加大了B2C渠道的促销力度以进一步提升产品的市场销量，导致天猫旗舰店销售毛利率有所下滑，电商模式整体毛利率受部分影响从2020年的40.07%拉低至32.63%。
（文章来源：界面新闻）
B站的财报里，写满了二次元的无奈
b站财报深度分析,b站财报2021q2,b站财报2020q1,b站财报2020q33月2日，B站公布了截至2022年12月31日的第四季度和全年未经审计的财务报告。财报显示，2022财年B站总营收同比增长13%，达219亿元人民币，其中第四季度营收达61.4亿元人民币，同比增长6%。2022年全年净亏损为75亿元，2021年同期亏损68亿元。
B站董事长兼首席执行官陈睿表示：“第四季度，我们实现了日均活跃用户数高速增长，同时毛利率进一步提升至20.3%，并显著收窄亏损。”
成立于2009年的B站，全名哔哩哔哩（Bilibili），是国内最为知名的ACG（动画、漫画、游戏）网站之一，同时也是中国年轻世代高度聚集的文化社区和视频网站，在Z世代群体中具有极高的人气。然而，B站在过去的13年中始终是只赚吆喝不赚钱。
B站到底为什么赚不到钱？总是不赚钱的B站还能“为爱发电”多久？Z世代口中的“小破站”未来的突破口又在哪儿呢？
做视频的平台千千万，但B站的电子榨菜至今在业内还是独领风骚。
说起来，弹幕文化最早就起源于B站，许多人甚至将“关上弹幕看一遍，打开弹幕再看一遍”变成了一种看视频的习惯。火钳刘明、AWSL、XSWL、爷青回等经典网络用语均出自B站。
在成立初期，凭借着对二次元和弹幕文化的精准辐射，B站逐渐成为了许多90后、00后的精神家园。
做有趣、有深度的中长视频平台，是B站一直以来的个性标签，也是众多用户选择B站的原因所在。B站的视频有多特别？对于一部分用户来说，只能用“无可取代”四个字来概括。
最近在B站最火的电子榨菜是“游戏账号找回”视频。这些视频讲述的是买主购买了游戏账号，但随后被原号主恶意找回，于是买主通过一系列斗智斗勇，最终套出了找回者的位置，并找上门去，将其“线下真实”的故事。
而在最近几天，B站UP主“交易游APP”最新一期视频“案值最大”的账号找回经过，更是一经发布便播放量飙升，短短4天时间就积累了300多万的观看次数。
据了解，多数交易平台的“线下抓人”项目都是从游戏贴吧开始“直播”，吸引了一部分用户之后越做越大。观看的用户本就喜欢打游戏，对UP主账号找回的心态更是感同身受，因此观看起来极为上头。
从“游戏账号找回”视频里，大家也慢慢知道了一些有趣的“冷知识”。比如那些卖了自己游戏账号，又通过申诉恶意找回账号的人被叫做“找回狗”；并且还有专职从事这样硬核账号找回工作的交易平台。
“账号找回”系列是B站视频的一个缩影。“有些视频，真的只能在B站才能看到。”这种独一无二感或许是对B站最高级别的褒奖。
目前在内容上，B站逐渐形成了PUGV（专业用户创作视频）和OGV（专业版权视频）两大类，前者靠创作者，后者靠平台。在PUGV领域，打造泛知识内容，上线付费模式；在OGV领域买入影视版权，自制综艺及影视剧。
目前为止，B站不仅是国内引入日本动漫最完整、日本二次元用户最集中的内容社区之一，同时也是国漫最重要的基地之一。
除此之外， B站也在通过加码“版权购买+自投自制”，不断补全内容拼图上的短板。
B站向央视、BBC、探索频道、NHK等国内外知名平台购买版权，快速扩充内容库；同时自投自拍纪录片、综艺等，修筑内容护城河。
在纪录片领域，B站已经取得了不错的成绩。《但是还有书籍》和《大城无小事――派出所的故事2019》都入围了第26届白玉兰奖最佳系列纪录片。
而就在春节期间，B站发出公告，与晋江原创达成合作，订立综合合作框架协议。网文IP动漫化或将成为B站下一阶段的发展重点，不知又有多少晋江粉会为之疯狂？
除了中长视频外，B站也迈出了一部分“抖音化”的步伐。2021年，B站在站内正式铺开竖屏视频功能Story Mode，这类视频播放时长一般集中在5分钟以下，且支持显示B站特色的弹幕。随后B站不断提升Story Mode的优先级。
从形式上看，除了一键三连和弹幕两个B站的特色功能外，B站的竖屏界面和抖音没有太大差别，都采用上下滑动切换的单列信息流，内容也多以2分钟以下的短视频为主。将电子榨菜切碎了，变成滑手机时候的选择，满足多维度用户视频消费需求，成为了B站扩大用户圈层的手段。
短视频的时长无疑和上班族更契合，也被视作B站将目标客户从90后延伸至85后的重要变革。
Story Mode自上线以来表现良好，日活跃用户渗透率超20%，且点赞超过30%；第四季度，B站日均视频播放量达39亿次，同比增长77%，其中，Story Mode竖屏视频日均播放量同比增长175%，充分反映它在B站上获得了高接受度。
B站，不只想做Z世代的电子榨菜。
如果要用一句最直白的话来形容B站的商业化进程，可以这么说：火是真的火，不赚钱也是真的不赚钱。
按收入结构划分，B站目前的业务可以称为“四驾马车”，分别是增值服务、游戏业务、广告业务和电商业务。其中，增值服务和广告营收增速较快，但前者受制于用户规模，后者则受宏观经济波动影响较大。因此在外界看来，B站商业化提速的表现在于发力直播电商，以及重新强调游戏。
然而，B站的电商业务始终都没能给人带来惊喜。
B站对电商的布局并不算晚。早在2017年便推出了自营商城板块“会员购”，紧接着又为创作者开通带货功能，上线“UP主开店啦”等活动。直播带货、购物频道，过去几年B站对电商业务的探索从未停止，却没能激起多少水花。
作为一个3亿月活的平台，B站居然从未出现过真正出圈的现象级带货主播，直接导致了平台在购物环节流量的缺失。其电商业务无论是体量还是存在感，都远不如抖音和快手两大短视频平台。
而说到B站的大本营――游戏板块，这几年的表现也是鲜有亮点。不仅公司代理和联运的新游戏均没有爆款出现，而且自研游戏的方向也过于分散，多个团队同时探索多个方向导致游戏研发资源无法集中。此外，游戏行业监管的加强，包括未成年人防沉迷等外围环境的变化也对公司游戏业务造成了打击。
天眼查资料显示，自创立以来，B站已融资十轮，合计融资数百亿元。然而，B站的花费至今看起来仍像个无底洞。2021年3月10日~17日，短短八天龋B站先后投资4家游戏公司。算上此前投资的3家，年初至今B站已累计投资了7家游戏公司。
令人费解的是，B站还将触角伸向了一些看起来毫无关系的领域。如“无性别主义”服饰“bosie”、男士护肤品“理然”、汉服古装电商“十三余”、精品咖啡“鹰集”、粉红汉堡所在的“曾士餐饮”、吉利旗下新能源汽车极氪，等等。
2021年以来，平均每8天投一家公司。我们当然不能说这些偏向年轻一族消费属性的投资和Z世代并不着边，但多少是有钱没花在刀刃上。
成立13余载，B站还尚未尝过盈利的滋味。董事长兼CEO陈睿坦言：“减亏已经成为了公司最重要的工作之一。”
为了减亏，B站一边大把花这钱，一边又想到了节流。除了内部裁员和板块调整外，B站也对其核心――UP主下了手。随着内容分成的调整，B站的应收分成成本连续多个季度下降。许多Up主表示其收入腰斩。这样的降本措施当然是把双刃剑，是否会影响UP主的积极性还需要时间的认证。
诚如陈睿所言：“降本增效的重点不是降本，而是增效，就是要把钱花对地方，更聪明、更有效率地花钱。”
靠着二次元起家的B站，却不能止步于二次元。
2014年，B站天使投资人陈睿正式加入B站，成为B站的董事长。在接受《晚点》的访谈中，陈睿提到“小国寡民是开心，但你是世外桃源也会被坚船利炮干掉”。
陈睿的言下之意清晰明了，B站的方向很明确：做大做强，再创辉煌。小而美的二次元绝不是公司的终点站。
“如果说公司过去对用户增长和收入增长的精力是七三开，在今年的工作规划里，会调整分配比例为五五开。”在2022年末的财报会议上，B站管理层表示。
2022年Q4，B站日均活跃用户数达9280万，同比增长29%；月均活跃用户数同比增长20%，达3.26亿。截至2021年底，B站近82%的用户是Z世代用户，大多数是中学生和大学生。这些成长于互联网时代的年轻一族对于网络有足够的信任度，也不缺乏消费欲。而B站所要做的就是将用户资源转化为有效收入增长。
比如直播与电商，作为后入局者的B站所需要的，一定是不同于淘宝和抖音的存在。同质化没有出路，只有独属于B站风格的商品和直播才能吸引消费群体。
再说回这两年陷入颓势的砍价领域――游戏。
2022年11月，B站发布内部邮件，宣告游戏业务的汇报线将从公司高级副总裁张峰调整至公司CEO陈睿，同时强调游戏是B站的主业。CEO陈睿亲自挂帅游戏业务，足以彰显B站对游戏业务的重视。
陈睿一针见血地指出了B站在游戏业务上“雷声大雨点小”的原由：公司在自研方面步子迈得太大、团队过于分散、探索方向不深入等。在陈睿的带领下，B站逐渐弱化赛马策略，开始重点布局自主游戏研发和海外发行。
2018年时，B站高达83.4%的收入由手游业务支撑。但随着B站业务逐步调整，至2021年，B站游戏收入占比降至26%，增值业务收入已超过了游戏，广告收入也慢慢与其接近。可以看出，虽然B站依然将游戏视作业务支柱，但其多元化征程正在加速。
对于动漫产业收入的提升，产业链同样需要及时跟进。
2023年初，由B站联合上海美术电影制片厂推出的动画短片《中国奇谭》成为了开年爆款，豆瓣评分高达9.0，一举扭转了此前大家对《三体》动画片的吐槽。叫好又叫座的《中国奇谭》自然而然地催生了粉丝对周边产品的需求。
然而B站却没能在这方面提前做足准备工作。消费者只能从上美影淘宝官方旗舰店中购买到包括冰箱贴、便利贴等在内的七个种类周边，完全无法满足粉丝们的诉求，B站反倒是错过了这一波变现的大好机会。
对于B站未来的动漫商业而言，不只是要输出高质量的动漫作品，还要提升配套的商业化能力。
此外，综艺和晚会也是B站出圈的武器。2023年的跨年晚会秉承了之前几届的火爆，跨年当晚直播人气峰值达到3.3亿。自2019年起，B站的跨年晚会可以说是年年火遍全网。
而在综艺方面，2020年的《说唱新世代》播放量超过6亿，豆瓣评分高达9.1。尽管2021年的《90婚介所》和《我的音乐你听吗》反响平平，但依然不乏关注度。
B站在综艺和晚会上的尝试已经证明了，出圈的方式有很多，只要能做得足够好，B站的未来不只有二次元、不只有游戏、也将不只有Z世代。
B站的未来既不是去游戏化，也不是去二次元化，而是需要成熟的商业化落脚点。在现金流并不充裕的当下，B站需要抓住主要矛盾，集中资源去攻克盈利难题。
在财报发布后，陈睿表达了B站今年的目标：“2023年，在推动社区健康成长的同时，我们将更加聚焦核心业务，严格控制成本，继续向盈亏平衡的目标迈进。”
该怎么花钱？又该怎么赚钱？B站必须想透彻。没有任何机构可以靠“为爱发电”一直活着。
有钱，才有未来。
责任编辑：张恒星 SF142
